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　　有人认为4000点是牛市的起点 ，也有人认为
，4000点也可能是牛市的终点
。

　　“前段时间，雅江水电站概念股暴涨 ，在座各位赚到钱了吗？
”

　　在近日的一场投教活动上，主讲嘉宾向台下听众提出这个问题时
，台下一片静谧，竟无一人举手。

　　“牛市里赚不到钱 ，甚至亏钱 。”这种疤痕效应正笼罩在散户的头顶
。这段时间
，上证指数站上3700点且为突破3800点而蓄力时，“慢牛 ”行情已成为机构的共识 ，各家券商均认为
，这波行情起码还要再延续个一两年。

　　然而，散户的期待值却明显低了很多 ，在社交平台上
，“这轮牛市什么时候结束
”成为当下讨论的焦点，有人认为4000点是牛市的起点 ，也有人认为
，4000点也可能是牛市的终点 。

　　在质疑声中开始，在兴奋中结束

　　“这段时间 ，很多投资者非常焦虑，由于过去几年熊市糟糕的记忆
，市场涨一点就跑，跑了之后发现市场继续走强 ，又要追回来
，然后再跑，反复操作
。”招商证券首席策略分析师张夏说 ，要想走出这种焦虑
，一个最直接的解决方案就是，知道市场的顶部在哪里。

　　然而 ，很难有人能够精准预测牛市的顶部 。一场牛市
，往往在人们的质疑声中开始，在兴奋中结束。历史数据就成为了预测本轮牛市的一个重要的参考项
。

　　张夏以万得全A指数作为统计 ，将1999年至2024年划分为5个时间段
，提出了五年周期论，在这个论述中 ，年份“逢4逢9 ”都是指数的底部区域，比如1999点
、2004年、2009年 、2014年
、2019年以及2024年
，万得全A指数均在底部区间。底部之后，指数在两年半至3年的时间里会创下一个高点 。

　　“当我们有了一个最基本的原则和框架后可以推测 ，2027年之前应该指数都不会太差
，还是上行趋势
。
”他说。张夏对于未来的看好也代表当下很多机构的观点，“我们看好的是A股的长期机会 ，这波‘慢牛’行情持续时间至少要到2027年 。”一位机构人士对记者说
。

　　同时
，一部分此前作出保守判断的券商也在调高预期。如东兴证券，在年度策略里 ，提出了今年是结构性慢牛行情的判断
，高点在3800点附近，在中期策略里对行情判断做出重大修改 ，提出3400点是行情新起点
，A股将会步入一轮中长期慢牛，市场走到目前阶段远未结束 。

　　“从短期来看 ，市场有望剑指4000点整数关口，进而强化中期慢牛的叙事
，同时有望进一步激活场外资金对A股的配置热情，从更长的维度看 ，我们相信中国股票市场会创出新的高度
。 ”东兴证券称。

　　但部分散户却不这么认为 。近段时间
，在社交平台上，“这轮牛市什么时候结束”是当下讨论的焦点 ，有人认为4000点是牛市的开始
，也有人认为，4000点是牛市的结束
。

　　“这行情我看着不太对啊 ，涨得太凶猛了
，不断创新高，再这样下去 ，牛市很快就结束了。
”一位投资者称 。

　　也有投资者说
，自己的股票还没回本，回本了就跑。“这个点已经不知道怎么买票了 ，板块轮动太快了，个股价格已经很高了
，一不小心就被套
。”

　　“一想起2021年3700点开始下跌，会不会再重来一次 ，我就犹豫要不要清仓。 ”一位投资者写道 。

　　这轮牛市动能基于新逻辑链

　　市场分歧的原因是多方面的
。张夏认为
，其中一个比较大的原因是，过去几轮大牛市 ，通常伴随着经济高速增长和上市公司盈利加速改善
，唯一一个例外是2015年，进入牛市二阶段完全是杠杆资金趋势的自我强化或者正反馈。

　　“过去所期待的这种经济改善和盈利改善目前还没有发生 ，所以造成很多人对当下的市场没有很大的信心 。
”他说
。

　　所以
，这就回到了这轮牛市诞生的催动因素以及为何与过去不同。华西证券分析师李立峰认为，这一波中长期“慢牛”是由制度改革、资金结构优化和经济动能转换共同驱动的 。

　　张夏认为 ，本轮牛市进入了第二阶段基于全新的逻辑链
，过去，中国经济高增长高波动 ，企业盈利以后更倾向于扩大再生产，形成巨大的资本开支而非分红
。所以
，股民想要赚钱只能低买高卖。如今，中国经济进入低增长低波动时代 ，企业盈利以后
，考虑到市场需求没有明显改善，所以更倾向于不再扩大再生产 ，而是用于红利分配
，于是中国股市具备了长期持有的价值，所以 ，这轮行情是上市公司内在价值驱动的 。

　　国信证券分析师王开通过复盘美股（2000年至今） 、印度股市（2002年至今）、日股（2014年至今）的趋势性或阶段性长牛后也提出了类似的观点
。他认为
，这三个市场的长牛均为温和上涨，而非高增长
、低通胀的基本面“理想组合 ” ，共性特征在于居民股票资产持有周期长、交易换手低
，同时企业通过稳定分红+注销式回购向市场注入的资金长期高于IPO 、定增与并购重组的融资加和，使市场由“净融资
”转为“净回馈”。

　　王开认为 ，经济增速是股市长牛的重要基本面因素，尤其对于新兴市场而言 。然而
，对于成熟市场而言，即使经济增速不高 ，通过企业盈利改善
、宽松货币政策、公司治理改革以及全球经济环境的利好
，也能够支撑股市的长期上涨。所以，股市长牛的驱动因素是多方面的 ，不能仅仅归结于经济增速
。

　　当然
，支撑牛市能够持续的还有一股力量，这就是存款搬家。李立峰认为 ，当前居民存款搬家仍处于早期阶段
，一旦资本市场活力激发，则会产生居民存款搬家现象 ，从而促进“居民配置资金入市与股市慢涨 ”的正反馈效应 。

　　申万宏源分析师韦春泽认为
，居民存款搬家正在萌芽，但尚未全面加速
。2021年以来 ，房地产收益率转负，居民资金迁出
，但由于缺乏中高风险和收益资产，只能向低风险低收益的资产迁移 ，包括存款定期化 、回报稍高于存款的类固收资产
，但这些资产的收益率也有中长期回落压力，居民亟需一类资产替代过去房地产的位置 ，权益市场有望成为居民资产配置迁移的下一站。

　　东兴证券研报也认为
，居民存款搬家的空间仍然十分巨大，经济未来进入新一轮复苏周期的时间节点可能也不会太远 ，同时
，资本市场制度性红利不断显现，上市公司质量稳步提升 ，新质生产力含量不断提升
，市场有望出现业绩与指数共振的中长期趋势 。